Od 1 marca 2020 r. zaczną obowiązywać przepisy o prostej spółce akcyjnej (PSA). Umożliwią one prowadzenie rejestru akcjonariuszy takich spółek z wykorzystaniem technologii blockchainowej. Dla jednych jest to niewiele znaczący techniczny przepis, dla innych to prawdziwie rewolucyjny wyłom w systemie prawa, umożliwiający tokenizowanie akcji polskich spółek. Jak jest naprawdę?

Latem 2018 r. mieliśmy okazję uczestniczyć w analizie projektu regulacji dotyczących PSA wykonywanej przez Koalicję na rzecz Polskich Innowacji. Przepis o możliwości prowadzenia rejestru akcjonariuszy PSA z wykorzystaniem rozproszonej i zdecentralizowanej bazy danych trafił do projektu w sposób nieoczekiwany i od razu spotkał się ze sporym zainteresowaniem. To była zupełna nowość w polskim systemie prawa. Zaskoczenie było tym większe, że w tym samym czasie obserwowaliśmy pierwsze działania regulatorów zmierzające do ograniczenia niekontrolowanego rozwoju technologii blockchain.

Przepis pozwalający prowadzić rejestr akcjonariuszy PSA na blockchainie nie jest aż tak rewolucyjny, jak się wydaje. Do pełnej tokenizacji oraz decentralizacji PSA jeszcze nam daleko. Przesądzają o tym pozostałe przepisy dotyczące PSA, które wykazują znacznie więcej przywiązania do tradycyjnych instytucji prawnych. Mimo to komentowany przepis otwiera sporo nowych możliwości i tworzy przestrzeń do ciekawego i zgodnego z prawem eksperymentowania z technologią blockchain. Warto wykorzystać tę szansę i stworzyć rozwiązania, które w przyszłości zachęcą regulatora oraz ustawodawcę do odważniejszego otwarcia systemu prawa na technologię zdecentralizowanych rejestrów.

Zalety nowej regulacji

Paradoksalnie to nie w możliwości prowadzenia rejestrów akcji PSA z wykorzystaniem blockchaina tkwi największy potencjał nowej regulacji. Wykorzystanie technologii DLT do prowadzenia rejestru akcjonariuszy nie kreuje bowiem samo w sobie szczególnej wartości dodanej. Wydaje się, że cel w postaci wiarygodnego rejestrowania stanu posiadania akcji można osiągnąć za pomocą innych dostępnych i sprawdzonych technologii, często znacznie tańszych i łatwiejszych do zaimplementowania. Potencjalną wartość dodaną dostrzegamy przede wszystkim w możliwości wprowadzenia rozwiązań ułatwiających obrót akcjami PSA, a także organizowanie walnych zgromadzeń PSA z wykorzystaniem blockchaina.

Odnośnie do rozwiązań ułatwiających obrót akcjami PSA bardzo ważne znaczenie ma nowy art. 300³⁶ § 4 k.s.h., który określa, że zbycie lub obciążenie akcji powinno być dokonane w formie dokumentowej pod rygorem nieważności. To ten przepis umożliwia potencjalnie tworzenie rozwiązań, które pozwolą na zbywanie i obciążanie akcji z wykorzystaniem technologii rejestrów rozproszonych.

Uważamy, że przepisy o PSA dają możliwość tworzenia cyfrowych tokenów, które po zapisaniu na blockchainie mogłyby służyć do transferowania akcji. Wprowadzenie tego rozwiązania nie byłoby przy tym równoznaczne z „tokenizowaniem” akcji PSA, tj. przyjmowaniem, że token jest równoznaczny z akcją. Proponujemy potraktować token oraz infrastrukturę adresów na blockchainie (wraz z rozwiązaniami kryptograficznymi umożliwiającymi rozporządzenie zapisami na adresie) wyłącznie w kategoriach technicznego rozwiązania służącego do inicjowania zdarzeń prawnych, które skutkują zmianami zapisów w rejestrze akcjonariuszy.

Takie rozwiązanie stwarza potencjalną możliwość automatyzacji części procesów związanych z prowadzeniem rejestru akcji, w szczególności automatyzacji zapisów w związku z transferami akcji. Koniecznie należy przy tym zaznaczyć, że akcje PSA nie mogą być dopuszczane ani wprowadzane do obrotu zorganizowanego. Mówimy w związku z tym o rozwiązaniach o bardzo ograniczonym zastosowaniu. Niemniej jednak nawet taka ograniczona funkcjonalność byłaby istotną zmianą dotychczasowego paradygmatu.

Inną ciekawą przestrzenią na wykorzystanie technologii blockchainowych są walne zgromadzenia PSA. Zgodnie z przepisami mogą one odbywać się przy wykorzystaniu środków komunikacji elektronicznej. Blockchain może być szczególnie atrakcyjny w odniesieniu do wykonywania prawa głosu na takich zgromadzeniach.

Aby jednak w pełni zrozumieć potencjał stokenizowanych aktywów, warto zapoznać się z rozwiązaniami działającymi już w sieciach blockchain. W kontekście tokenizacji akcji PSA warto zwrócić uwagę na trzy przypadki: MakerDAO, MolochDAO i MetaCartelDAO oraz RealT i Uniswap.

MakerDAO

MakerDAO to, w bardzo dużym uproszczeniu, usługa finansowa pozwalająca brać pożyczki (wyrażone w tzw. stablecoinach DAI/SAI, których wartość jest z założenia stabilna 1:1 względem dolara) pod zastaw kryptoaktywów, w szczególności pod zastaw kryptowaluty ETH. Usługą zarządza DAO (Decentralized Autonomous Organisation) w drodze głosowania, w którym mogą brać udział właściciele innych tokenów – tokenów MKR. Zysk wypracowany przez usługę również rozprowadzany jest wśród właścicieli tokenów MKR (jest to oczywiście pewnego rodzaju uproszczenie na potrzeby ilustracji). Czyli w praktyce właściciele tokenów MKR są w pewnym sensie „udziałowcami” MakerDAO, a ich udziały są proporcjonalne do ilości posiadanych tokenów.

Mechanizm ten działa całkiem sprawnie, a „udziałowcy” podejmują w sposób w pełni zdalny i transparentny decyzje odnośnie do parametrów usługi (jak np. stopy oprocentowania pożyczek) czasem nawet wielokrotnie w ciągu tygodnia. Jednocześnie tokeny MKR („udziały”) są w ciągłym obrocie, ze średnim dziennym wolumenem o wartości obecnie około 5 milionów dolarów. Łatwo można sobie wyobrazić analogiczną konstrukcję opartą o stokenizowaną PSA, która w praktyce zarządzana byłaby w formie DAO. Dodatkową zaletą takiego rozwiązania byłoby realne powiązanie ze światem fizycznym – MakerDAO swój rozwój realizuje poprzez specjalnie powołaną fundację (Maker Foundation), która jednak jest luźno powiązana z samym MakerDAO. Gdyby DAO było powiązane (poprzez rejestr akcjonariuszy będący jednocześnie rejestrem udziałowców DAO) z PSA, taka organizacja mogłaby założyć konto w fizycznym banku, zatrudniać pracowników, podpisywać umowy itp. Jednocześnie mogłaby zachować większość zalet wynikających ze zdecentralizowanego zarządzania. Co więcej, obecnie udziałowcy MakerDAO nie mogą zrealizować wielu swoich praw, np. nie mogą zapisać swoich udziałów w DAO w spadku. Powiązanie DAO z PSA rozwiązywałoby m.in. ten problem.

MolochDAO i MetaCartelDAO

Drugim przytoczonym przykładem jest MolochDAO i MetaCartelDAO. Podobnie jak poprzednio, są to dwie organizacje zarządzane w sposób zdecentralizowany, których celem jest finansowanie projektów mających korzystny wpływ na rozwój ekosystemu blockchaina Ethereum. Udziałowcy DAO jako wkład przekazują określony kapitał, następnie DAO w drodze głosowania wybiera projekty, które chce sfinansować. Wszystkie reguły dotyczące np. dołączania do organizacji, opuszczania jej (wraz ze swoim kapitałem, np. w sytuacji, gdy decyzje podejmowane przez organizację odbiegają istotnie od naszych oczekiwań), finansowania wybranych projektów itp. są skodyfikowane w smart kontrakcie, przez co są transparentne i niezmienne. Obie organizacje w ciagu minionego roku sfinansowały już wiele dobrych projektów, zachęcając tym samym kolejne osoby i organizacje do wsparcia ich celów. Koszty obsługi są przy tym minimalne, a efektywność zarządzania taką organizacją jest znacznie wyższa niż w przypadku chociażby analogicznych fundacji.

RealT i Uniswap

Ostatnim przykładem, który chcielibyśmy przedstawić, jest RealT – firma działająca na Florydzie, oferująca inwestycje w udziały w nieruchomościach, stokenizowane na blockchainie. Firma ogłosiła niedawno integrację z popularną giełdą zdecentralizowaną Uniswap dla zapewnienia płynności swojej flagowej nieruchomości – 9943 Marlowe St. Dzięki temu obroty udziałami można dokonywać na giełdzie zdecentralizowanej, która automatycznie łączy kupujących ze sprzedającymi, działając wyłącznie w oparciu o smart kontrakt w sieci Ethereum. Oczywiście obie strony transakcji muszą być wcześniej zarejestrowanymi, zweryfikowanymi użytkownikami RealT, którzy przeszli między innymi pełen proces KYC/AML – w innym przypadku smart kontrakt odrzuci transakcję. Dzięki tej integracji RealT mogło zapewnić płynność dla oferowanych instrumentów, nie ponosząc związanych z tym wysokich kosztów, korzystając z istniejących i działających już zdecentralizowanych rozwiązań sieci Ethereum.

Analogicznie możemy sobie wyobrazić obrót akcjami PSA, poprzez integrację smart kontraktu obsługującego rejestr akcjonariuszy („stokenizowane akcje”) z usługą Uniswap – należy tu jednak zaznaczyć, że niejasna jest klasyfikacja giełd zdecentralizowanych w kontekście zakazu obrotu zorganizowanego. Niemniej ten przykład pokazuje możliwości płynące z istniejącego i prężnie obecnie rozwijającego się ekosystemu zdecentralizowanych finansów.

Ukryty potencjał

To tylko kilka wybranych potencjalnych zastosowań związanych z możliwością tokenizacji akcji na blockchainie. Te przykłady można by jeszcze mnożyć (tworzenie instrumentów pochodnych, wykorzystanie akcji PSA jako zastawu pod pożyczkę w MakerDAO, zalgorytmizowane podejmowanie decyzji w PSA, itp.), jednak prawdziwy potencjał zrozumiemy dopiero wtedy, gdy spróbujemy wykorzystać „stokenizowane” akcje w praktyce. Najistotniejszą cechą rozwiązań blockchainowych (w szczególności tych opartych o publiczne blockchainy) jest możliwość wykorzystania ich jako komponentu nowych produktów i usług (np. zdecentralizowana giełda Uniswap często wykorzystywana jest jako składowa innych usług blockchainowych do wymiany tokenów w sposób transparentny dla użytkownika).

Opisane przez nas rozwiązania jeszcze dwa lata temu nie istniały w praktyce i jedynie spekulowano o ich potencjale. Mamy nadzieję, że dzięki możliwości „tokenizacji” akcji w PSA w najbliższych latach w Polsce będziemy obserwować rozkwit przełomowych innowacyjnych rozwiązań.

Krzysztof Urbański, Krzysztof Wojdyło